Как именно возникло сокращение ликвидности в 1987 году - это более трудный вопрос. Определенного ответа придется подождать, пока не будет проведено достаточно много исследований. Но ясно, что критическую роль сыграли международные усилия по поддержке курса доллара — а именно через Луврское соглашение, подписанное в феврале 1987 года министрами финансов ведущих индустриальных стран, называемых Группой семиАшлии, Канады, Франции, Италии, Японии, Соединенных Штатов и Западной Прмаиии. Через несколько месяцев после Луврского соглашения доллар оказался защищен стерилизованной интервенцией на финансовых рынках, при котором внутренние процентные ставки оставались нетронутыми. Когда центральные банки Группы семи нашли, что они должны покупать больше долларов, чем могли проглотить, они изменили свою тактику. После того, как тогдашний премьер-министр Японии Ясухиро Накасонэ посетил Вашингтон в апреле 1987 года, было разрешено расширение разницы в процентных ставках между Соединенными Штатами и другими странами до таких размеров, при которых частный сектор за границей захочет держать доллары. Банки по сути дела приватизировали интервенцию.

Пока остается неясным, что именно — стерилизованная или нестерилизованная интервенция — фактически вызвала снижение ликвидности. Стерилизованная интервенция переместила большие суммы долларов в хранилища центральных банков за границей, и Совет управляющих Федеральной резервной системы, возможно, неосмотрительно не сумел выбросить эквивалентные суммы на американский внутренний денежный рынок, А мажет бьпъ, руководящие денежно-кредитные учреждения Японии и Западной Прмании побоялись инфляционных последствий нестерилизованной интервенции, и их попытка ограничить свои национальные денежные массы привела к всемирному повышению процентных ставок.

Мне больше по душе последнее объяснение, хотя я не могу исключать возможность и того, что первое также внесло вклад в ограничение банковского кредита Западные немцы — сторонники сильной антиинфляционной политики. Японцы прагматичнее; они, фактически, позволили своим процентным ставкам падать и после возвращения Накасонэ в Токио. Но, когда японцы увидели, что политика "легких" денег только укрепляла нездоровую спекуляцию финансовыми активами, включая землю, они передумали. Правительство попыталось замедлить рост японской внутренней денежной массы и банковского кредита, но спекуляция уже вышла из-под контроля. Даже после того, как Банк Японии начал сжимать свою денежно-кредитную хватку, цены на рынке облигаций продолжили стремиться вверх. Как следствие, доходность служащего ориентиром выпуска облигаций Coupon №89 упала до исторического минимума: 2,6 процента в мае накануне того, как рынок облигаций рухнул.

Обвал японского рынка облигаций в сентябре 1987 года стал первым из цепочки событий, которые войдут в летопись истории как крах 1987 года. Инвесторы массивно спекулировали на сентябрьских Фондовых фьючерсах, но не могли ликвидировать свои позиции. Хеджирование против этих убытков привело к резкому падению цен на декабрьские фьючерсы. Доходность выпуска Coupon №89 поднялась выше 6 процентов перед тем, как рынок облигаций достиг нижнего предела. Сначала казалось, что крах перейдет на фондовый рынок, который был даже больше переоценен, чем рынок облигаций. Но в реальности спекулятивные деньги переместились из облигаций в акции в тщетной попытке возместить убытки. В результате в октябре японский фондовый рынок достиг незначительных новых максимумов.

Последствия для остальной части мира были печальнее. Рынок государственных облигаций в Соединенных Штатах приобрел зависимость от японской покупки. Когда японцы начали продавать американские правительственные облигации, даже в относительно небольших количествах, рынок облигаций перешел в период падения, превышавшего любые изменения, оправданные фундаментальными параметрами экономики. Несомненно, американская экономика была сильнее, чем ожидалось, но эта сила направлялась в промышленное производство, а не на удовлетворение потребительского спроса, Цены на товары повышались, поощряя увеличение складских запасов и поднимая инфляционные ожидания. Опасение инфляции было скорее объяснением снижения облигаций, чем его коренной причиной, Однако оно послужило усилению падения рынка облигаций.

Слабость облигаций расширила неравенство между ценами облигаций и акций, которое развивалось, начиная с конца 1986 года. Такое неравенство может сохраняться бесконечно долго, как это было в 60-е годы, но по мере расширения оно создает предварительные условия для возможного разворота, Фактическое время разворота зависит от стечения других обстоятельств. На сей раз главную роль сыграли политические соображения: